學研社
國際局勢緊張，疫情重創各國經濟，再加上俄烏戰事由年初持續至今，美歐諸國正面臨經濟衰退、失業率上升、資產泡沫難以為繼、能源及糧食供應不足等問題。
在這大環境下，美國聯儲局為了遏止通脹，自本年度3月份起，已先後4次加息，累計加幅已有2.25%。據市場預測，由於美國8月份通脹仍然在8%以上，9月份美國將繼續大幅加息至少0.75%。近日，有研究指美國今次的「加息周期」將會把利率推高至比市場預期更高之水平，保守估計在4%以上。美國的「加息周期」正進一步打擊各國經濟，或會醞釀下一輪環球金融危機。
現時，我們正面臨百年難遇的環球大變局，香港作為其中一個區域性金融中心，將無可避免受到嚴峻的衝擊及考驗。香港現有的金融體制又能否適應新時代的發展呢？面對這「百年大變局」，我們又能否承受當中的風險及威脅呢？
1) 香港作為區域性金融中心的傳統指導思想
金融業的領域涉及多個完全不同的範疇，各從業員最多只能對其相關工作單位的瞭解較為確切，但對其他範疇則難免生疏。此外，由於金融業的分工越來越細化，監管條例也越見繁瑣，即使是相關行業範疇裡的領導層級，亦不見得會對最新的市場變化及真實情況有全盤的認知及充份理解。
因此，我們但凡談及香港金融業的發展路向，大家皆會直接參考美歐諸國、日本、新加坡及內地等現成例子，只要添加潤筆一番，並考慮到香港現時的情況而作出調整，便會成為很多新方案。此外，我們與各地的金融中心比較，又可以輕易而舉地看到自身在各領域的不足，並可順利成章地提出一系列的改革建議。但如此一來，我們難免會以偏概全，過份地把精力集中在各範疇的深化改革之同時，而全盤忽略了整體的格局及風險。
要掌握香港金融中心的整體系統性風險，我們先要回歸歷史，瞭解清楚香港金融業的發展歷程，並意會到香港作為金融中心的整體指導思想。簡單來說，香港過去的成功，是建基於一個怎樣的思維及做法呢？
- 聯繫匯率體制：過去39年以來，一直堅守1美元兌7.8港元之承諾。香港的「聯繫匯率」機制，更有百分百的美元外匯儲備作支撐。現時香港金管局的做法，是把差不多把「貨幣發行權」交給市場，等同全盤放棄使用「貨幣政策」。
- 資金自由港：原則上，香港監管機構對資金進出幾乎是不聞不問。由於香港有百分百的美元作為外匯儲備，資金進出又全盤不受限制，不僅成為內地的外匯資金渠道之一，亦成為其中一個區域性的資金集散地。近年，香港監管機構對資金來源、交易對手及用款目的之核查也較從前多，但主要仍是為了與美國為首的西方金融體制接軌。大體而言，香港作為「資金自由港」的定位並沒有改變。
- 積極不干預及行業自我監管：港英政府年代的管理指導思想，正是「積極不干預」。在回歸以後，這思維被逐漸扭曲成「全盤不干預」。每當危機爆發時，香港政府都沒有真正發揮到「在必要時作出到位干預」之功能，最終只能作出局部的小修小補。港英年代的金融業更強調「行業自我監管」；簡單來說，就是靠行業內的龍頭及從業員成立若干委員會而作出自我監管。如此的監管方式，當然是僅以行業的短期利益行先而忽略全局之長遠發展。
儘管在回歸前，香港金融管理局已正式成立，但始終沒有完全充當了香港境內「中央銀行」之角色，個別英資銀行獨大的局面，一直維持至今。儘管業界不再高舉「行業自我監管」的旗號，但這思想及慣性卻一直存在。
值得一提的是，香港作為經濟城市，港府與商界的「旋轉門」才是真正的「門常開」。港府及監管機構當然會從金融業界裡起用精英；金融業界亦會從監管機構裡找尋人才，雙方的關係始終是千絲萬縷。
2) 所有金融及經濟危機，香港皆牽涉其中
在這個客觀情況及業界的思維之下，我們便會不難理解：為何1997年的金融風暴會如此順利的爆發？在原則上有百分百美元作支持的情況下，怎會有人可以在期貨市場無限量拋空港元？為何回歸以來，香港總是面對一個接一個的經濟及金融危機？
- 97年金融風暴：由於金融業界高度分工而大家都是「不識廬山真面目，只緣身在此山中」。在危機爆發之前，大家根本不知道某些國際對沖基金，居然可以輕而易舉的從各大銀行手裡取得沒有任何抵押的額度。「積極不干預」及「行業自我監管」的大前提下，香港亦沒有任何有效的法制去阻止及懲罰在股票、期貨及貨幣市場裡惡意拋空及造價等行為。
至今，香港證監會仍被譏為「紙老虎」；金管局亦只能算是「準中央銀行」。在危機爆發後，我們只能繼續盲目堅守「聯繫匯率」而任由境內經濟持續惡化。作為「資金自由港」，香港政府亦只能任由國際資本在進行掠奪後揚長而去。
儘管1997年後，港府及金管局都作出一系列的修補，並有效地阻止相同情況在短時間之內再度發生，但香港金融業界的指導思想並沒有作出根本性的變化。因此，在回歸之後，每當世界各國爆發不同程度的經濟危機，皆對香港構成嚴重的衝擊。
- 08年金融海嘯：2008年的金融海嘯，香港除了股市大跌之外，美國的次按風暴及結構性金融產品泡沫爆破亦掠奪了港人的資本。不少散戶聽從銀行從業員的意見而購買了「雷曼迷你債券」及相關投資產品而成為「苦主」。
值得留意的是，自2008年之後，業界並沒有真正檢討及認真修正相關的銷售操守問題，只在行業操守指引及銷售流程方面進行小修小補。
在「行業自我監管」的「底層思維」下，一切皆以業界之短期商業利益為優先，各大小銀行至今仍繼續銷售諸般結構性產品，香港各大小投資者仍持續承受着不同程度之風險。
- 大宗商品貿易泡沫及造假問題：2008年的金融海嘯之後，美聯儲大幅「放水」，內地亦推出4萬億的基建項目及持續放寬銀根，最終造就了大宗商品的泡沫。內地涉及大宗商品貿易的企業，亦紛紛利用香港的貿易平台融資及「套利」。由於大宗商品價格不斷創新高，除了刺激了炒賣活動之外，尚有很多企業借此得到境外融資，並把資金挪用到本業以外的投資 (例如：投資房地產或股權投資)。
2012年的歐債危機之後，美聯儲逐步「收水」亦衝擊了大宗商品市場，香港商業銀行的大宗商品貿易部門亦不斷蒙受損失。先是鐵礦砂及煤炭行業，近年則擴散至石油貿易及有色金屬行業，經營者紛紛都被揭發造假及有諸般不良行為。
個別在港的歐資商業銀行大宗商品貿易部門規模頗大，但在過去10年裡卻錄得巨額虧損而相繼把部門縮減，其虧損亦會對香港銀行體系之穩定構成一定的衝揧。
- 「備用證貸款」與「返程投資」：自回歸以來，香港已成為內地企業的集資及融資渠道之一。在香港銀行業方面，多年來一直以「備用證貸款」的方式為國內企業在境外融資。其關連公司在境外根本沒有任何還款能力，甚至乎連一個動聽的說法或靠譜的盈利前景也沒有，但香港作為境外銀行，卻因為拿到了內地銀行所發出的「備用證」作為抵押品而安心放貸。 (簡單來說，香港銀行是假借貸款之名而作為內地企業「走資」的「資金渠道」)。
國內銀行在發出「備用證」之前，要求絕大部份內地企業放存款，變相成為「吸存」的「好方法」。香港銀行則在收到「備用證」後，便對其境外關連公司輕鬆放款；這做法正好為國內企業「走資」。
在另一方面，某些內地企業透過這種方式使資產表倍大，把香港銀行的境外貸款再匯入內地，並作為「存款質押」而再多開一張全新的「備用證」。簡單來說，這種涉及「返程投資」的行為，可不斷循環及把資產表倍大，目的就是為進行兩地「套利」。
當內地政府及監管機構推出貨幣及財政收緊政策之際，內地企業卻以「備用證貸款」進行「套利」及「返程投資」而使內地經濟更加熾熱；香港銀行的行為，明顯與當時內地監管機構之意願完全背道而馳。
- 人民幣累計期權及貶值風波：於2015年人民幣匯率改革之前，香港商界聽從銀行業界的意見，紛紛構入預期「人民幣升值」之「累計期權」 (accumulator)。
由於香港銀行業競爭激烈，傳統存貸業務的利錢太微薄，各大小銀行都十分注重「非利息收入」。因此，銀行從業員都紛紛向商界推銷這些可以賺取大額「非利息收入」之產品，甚至乎把這些產品，用盡所有方法的與傳統貸款業務綑綁在一起。
其實，外國投資銀行早已在2008年前透過私人銀行部門向其客戶推銷這種「累計期權」，使香港商界於金融海嘯期間「損手爛腳」。這些「累計期權」於2015年之前「借屍還魂」，再次透過商業銀行向各大小企業傾銷。其中，設計出「人民幣累計期權」這類型產品的投資銀行，大力向內地銀行在香港的分支機構推銷。因此，有不少內地來港的企業及投資者購入了相關的產品。
2015年之後，當人民幣作出適度的貶值。商業銀行因客戶出現資金鏈斷裂而需要為客人持有的產品「平倉」，並需要為相關額度「撇賬」。
換句話來說，除了企業及投資者因「人民幣累計期權」而虧本之外，香港商業銀行同樣蒙受損失。唯一大賺的，當然是一早看通人民幣不會永遠單邊升值的投資銀行及其背後的國際資本及炒家。
- 內房商境外債務泡沫：於2015年後，當「備用證貸款」及「返程投資」被打擊之後，人民幣沒有如預期服升值而使業界的套利業務萎縮，香港銀行要填補相關的「業務缺口」，便進一步大舉借錢給內房商。「跨境借款」的風險系數本是極高，香港作為境外銀行，對內地的理解亦十分有限。因此。業界傾向只放款予自己比較熟悉的內房企業及各行業的龍頭，變相鼓勵內地民企繼續冒險地「做大做強」。
香港銀行業的業務傾向，亦使內房商變得「雄心壯志」。商業銀行除了為各大內房商以銀團貸款之方式在境外大舉融資之外，多年來亦為它們在境外發債。由於這些境外的銀團貸款及公司債大都沒有涉及境內的抵押品，使用條款亦十分靈活，內房商變得越來越依賴境外發債。香港業界及投資者普遍相信內房商「大至不能倒」而對這些高息內房債大感興趣；內房商的「雄心壯志」及香港業界的「盲目樂觀」，進一步把「內房泡沫」擴大，形成一個「惡性循環」。
值得一提的是，中央早在2012年起便說明要調控房地產市場，近幾年來更反覆闡述「房住不炒」的管治理念。於2020年起，內地政府更明確推出了「3條紅線、4檔管理」的監管要求，但香港金融業界 (內銀在港的分支機構亦紛紛參與其中) 仍是對中央政府的政策不聞不問，繼續在境外為內房商融資及發債。
一方面來說，香港金融業界純以短期利益為考慮而忽略了全盤之考慮，並對國家施政構成一定的阻力。另一方面，香港銀行業界及機構性投資者亦沒有疏理清楚相關的風險，才會在各大內房商經營出現困難時，紛紛蒙受巨額的損失。
總的來說，每當金融危機爆發時，香港都被牽連其中。香港除了成為每一次金融風暴的苦主之外，在某些情況下亦成為了「幫兇」。回歸25年以來，我們經歷了多次大小不同的金融危機，再遇上現時的「百年大變局」，香港作為區域性金融中心，其指導思想及信念又是否需要作出調整？就算只看目前，香港金融業界正遇到什麼主要的風險呢？
(文章為第1篇，合共4篇，待續)
文：寒柏
學研社成員，從事金融業，亦為自由撰稿人。
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